https://open.spotify.com/episode/2bHXv7uUOGeAhVPelzbYtG?si=fd7c49dda3ad441f
<aside> 🎙️ Het zijn de Pac-Mannetjes onder de bedrijven: serial acquirers. Het ‘opeten’ van andere bedrijven is hun expertise, ze groeien door anderen over te nemen. Het is een aangeleerde vaardigheid die door de hoge hoeveelheid overnames steeds beter getraind wordt, en daardoor een competitief voordeel wordt. Maar hoe leer je de beste herkennen en waarderen? Dat is een behoorlijke uitdaging. Michael Gielkens weet er alles van en geeft een masterclass.
</aside>
We hebben erg genoten van de vorige aflevering over familiebedrijven, Michael Gielkens is nog even gebleven om verder te praten over serial acquirers. Er is een aanzienlijke overlap, beide hebben een zogenaamde ‘automatische reinvestment functie.’ Serial acquirers worden ook wel ‘overname-machines’ genoemd. De Pac-Man analogie is hier dan wel van toepassing. Over tijd ‘eten’ ze steeds meer (relatief kleine) bedrijven op.
155. Beleggen in serial acquirers | € 322.300
Voordat je verder gaat, ruim anderhalf jaar geleden hebben we al eerder een volledige aflevering (nummer 155) opgenomen over serial acquirers. Het kan geen kwaad om deze nogmaals te beluisteren. In deze aflevering borduren we voort op de vorige zodat we meer tijd hebben om de diepte in te gaan. En ik kan je alvast vertellen, dat is niet zo moeilijk met Michael!
We gaan onszelf niet herhalen, Michael is al uitgebreid geïntroduceerd in de vorige aflevering. Hier de snelle variant: Michael Gielkens (1991) is een belegger die van zijn passie zijn beroep maakte en zich via studies en praktijkervaring ontwikkelde tot partner bij Tresor Capital. Na een carrièrestart als analist en portfoliomanager in Luxemburg, richt hij zich nu op fundamentele analyse met focus op kwaliteit en waarde. Hij staat bekend om zijn uitgebreide wekelijkse nieuwsbrief over familiebedrijven, serial acquirers en holdings. Tresor Capital, waar hij mede-eigenaar is, is een onafhankelijke investment boutique met een langetermijnvisie en diepgaande beleggingsaanpak. Zo, kunnen we nu de inhoud in.
Een serial acquirer is een bedrijf dat een strategie volgt waarbij het regelmatig andere bedrijven overneemt als onderdeel van zijn groeimodel. In plaats van vooral te groeien door eigen producten of diensten te ontwikkelen (organische groei), kiest een serial acquirer voor groei via overnames. Dit voelt contra-intuïtief maar als je hierin gespecificeerd bent, kan het echt een vaardigheid worden.
Je zou een indeling kunnen maken in vier verschillende types: roll-ups, platforms, accumulators en hold-cos. Elk van deze strategieën heeft zijn eigen kenmerken en wordt gebruikt afhankelijk van de doelstellingen van het management. Zo zijn roll-ups en platform-strategieën vaak gericht op operationele synergieën en efficiëntie, terwijl accumulators en hold-cos meer gericht zijn op diversificatie en portefeuillebeheer. Dit zegt iets over de mate van integratie. Waar accumulators onderscheidend in zijn is dat ze volledig in één niche opereren. Accumulators worden daarom ook wel niche acquirers genoemd.
Slide uit de presentatie van Tresor Capital, inhoud van Scott Management, LLC.
Met Michael gaan we het voornamelijk hebben over platforms en accumulators, holdingsmaatschappijen hebben we in grote lijnen in de vorige aflevering al besproken. Bij deze type bedrijven kan het zomaar gaan om tientallen overnames per jaar. Bij roll-ups en hold-cos worden er ook wel overnames gedaan maar dat zijn er hoogstens een paar per jaar.
Klopt, er is zoiets als de overnameparadox. De overnameparadox is erg vergelijkbaar met de aandeleninkoopprogramma's. Die kennen net als fusies en overnames records in extreem goede economische tijden waar alles voor de wind lijkt te gaan. Geld is er in overvloed en risico's lijken niet meer te bestaan. Perverse prikkels in het beloningsbeleid zetten onterecht aan om over te gaan tot acquisities. Het geld moet tenslotte aan het werk worden gezet. Denk aan bonussen op basis van de behaalde omzet. Zeker wanneer bestuurders zien dat groei op eigen kracht vertraagt, doorgaans bij hoogconjunctuur en hoge beurskoersen, zijn ze geneigd om overnames te doen. En juist op dat moment, wanneer er volop geld en ruimte is voor fusies en overnames, betalen beleggers het meest voor de prooi.
Slide uit presentatie van REQ, inhoud van McKinsey: How lots of small M&A deals add up to big value.
Dus ja, de meeste overnames vernietigen waarde. Maar er is een kleine groep die hiermee veel waarde creëert en dat zijn de ‘programmatic acquirers.’ In het mooi Nederlands: programmatische overnemers. Ze worden ook wel ‘acquisition-driven compounders’ genoemd. Het zijn bedrijven die overnames doen volgens een gestructureerde, herhaalbare en strategische aanpak met als doel het opbouwen van een samenhangende groep van bedrijven. Het is een aangeleerde vaardigheid die door de hoge hoeveelheid overnames steeds beter getraind wordt. Over tijd kan je dit langzaam gaan labelen als een competitief voordeel. Om dit erg vaak te kunnen blijven doen is het belangrijk dat de overnames niet te groot zijn qua bedrijfswaarde.
Slide uit REQ, Superior Long-Term Share Price Performance (global 20 years).
De performance van deze groep is in de afgelopen twintig jaar bijzonder goed. Ze verslaan hiermee ruimschoots de S&P 500, All World index en Berkshire Hathaway.
Het gewicht in een fundamentele analyse ligt naar mijn idee net iets anders dan bij gewone beursgenoteerde bedrijven. Onderstaande plaatje laat goed zien waar je op moet letten bij de beoordeling van een serial acquirer. 1) De executie, dat is meer operationeel; denk aan cultuur, skin-in-the-game en business systeem. En 2) kapitaalallocatie van het management, als je inzoomt kan je denken aan de strategie, type overnames, communicatie met investeerders, visie, enzovoorts.