https://open.spotify.com/episode/0o52RNBiLajnoYPG2Ib6fg?si=4nz-XtdHQaWCpbx8tmzMYQ
<aside> 🎙️ We kennen allemaal de term, maar volgens Mees weten veel beleggers er weinig van: hedges. Met een hedge kun je je portfolio beschermen tegen risico’s en zelfs profiteren van tegenslag. Een goede hedge beweegt namelijk contrair. Mees legt uit hoe je zo kosten-efficiënt mogelijk kunt hedgen aan de hand van zijn leermeesters Taleb en Spitznagel. Let op: er bestaat een kans dat je na dit gesprek geen zin meer hebt in obligaties.
</aside>
Zoals in eerdere afleveringen veelvoudig is besproken hebben portfolio’s een zekere exposure naar factoren die het risicoprofiel beïnvloeden. Omdat portfolio’s op enorm veel verschillende manieren kunnen worden ingericht zal elke portfolio in verschillende mate zijn blootgesteld aan verschillende risicofactoren.
Het doel van hedges is om beleggers te beschermen tegen deze risico’s. Het zijn (financiële) producten die op contraire wijze bewegen en daarmee het verlies van de ‘afgedekte’ assets compenseren.
Wellicht wat abstract? Misschien dat een voorbeeld dit duidelijker maakt. Stel ik heb een aandelenportfolio van vijf verschillende oliebedrijven. In dat geval ben ik aan allerlei risico’s blootgesteld maar in het bijzonder aan het dalen van de olieprijs. Als de olieprijs daalt zullen de bedrijven binnen mijn portfolio in veel gevallen ook dalen. Deze bedrijven verdienen immers minder geld. In dit geval zou een financieel instrument een goede hedge zijn wanneer het in waarde stijgt als de olieprijs daalt. Je kunt dan bijvoorbeeld denken aan de put-optie. Als de olieprijs inderdaad zakt zorgt deze hedge ervoor dat mijn verlies wordt gereduceerd. De waarde van de oliebedrijven in mijn portfolio zal nog steeds dalen, maar dit wordt (gedeeltelijk) gecompenseerd door de winst op mijn hedge-positie. Het contraire bewegen, wat kan worden uitgedrukt als een negatieve correlatie coëfficiënt, is dus de belangrijkste eigenschap van een hedge. Dit toont aan waarom hedges zo lastig te definiëren zijn. Hetzelfde contract zou in een portfolio gevuld met bedrijven die plastic producten - bedrijven die juist profiteren van een lage olieprijs- immers geen hedge zijn. In dat geval bestaat er namelijk geen negatieve correlatie tussen de marktwaarde van de bedrijven in mijn portfolio en de prijs van de hegde. Dus omdat de blootstelling aan risicofactoren per portfolio varieert zullen de assets die de functie van hedge bekleden logischerwijs ook verschillen.
33. Opties, futures en andere derivaten (met Paul Wigt) | € 179.700
Belangrijk om te beseffen is dat het principe achter hedging uitgaat van de definitie van risico die door modern finance wordt aangehouden. De praktische invloed van een hedge is namelijk dat, door het toevoegen van een asset met een negatieve correlatie, de volatiliteit van een portfolio reduceert. Hedgen verlaagt dus met name de volatiliteit van een portfolio.
Zoals ik zojuist heb aangegeven is de manier waarop een portfolio wordt beschermd (of ‘afgedekt’) afhankelijk van de mate van blootstelling aan verschillende vormen van risico. Om te begrijpen welke verschillende hedges er bestaan is het dus voornamelijk belangrijk om te kijken naar de verschillende bronnen van ‘risico’. Hierbij is het belangrijk om onderscheid te maken tussen idiosyncratische bronnen van risico, en systematisch risico.
Idiosyncratisch risico heeft betrekking tot individuele bedrijven en sectoren. Het fijne van ervan is dat het in grote mate kan worden ontlopen door het toepassen van diversificatie. Door te beleggen in meerdere bedrijven wordt het resultaat van de portfolio in mindere mate gestuurd door één enkel bedrijf of één enkele sector. Dit verduidelijken we wederom aan de hand van het voorbeeld over de portfolio met oliebedrijven. Dit is een portfolio met een relatief hoog idiosyncratisch risico. De bedrijven behoren immers tot dezelfde sector en lopen dus veel soortgelijke risico’s. Als de hoeveelheid bedrijven van vijf naar drie wordt verlaagd is het idiosyncratisch nog groter. Dan spelen de bedrijfsspecifieke risico’s van de overgebleven posities, zoals slecht management of hoge schulden, nog een grotere rol. In andere woorden, de concentratie van de portfolio heeft een belangrijke invloed op de hoeveelheid idiosyncratisch risico en dus op het type hedge dat wordt gebruikt.
Het identificeren van en het anticiperen op idiosyncratisch risico is één van de belangrijkste taken van een belegger die, zoals ik, uitsluitend belegt in losse aandelen. Het vereist bovenal analytisch vermogen. De belegger moet inzien welke bronnen van risico zijn portfolio bedreigen en ook hoe hoe de verschillende posities binnen zo een portfolio zich, op het gebied van risico, tot elkaar verhouden. Als dit risico vervolgens moet worden afgedekt (met een hedge dus) begint de volgende opgave. Het vinden van een instrument dat zich binnen jouw portfolio gedraagt als een hedge. Niet makkelijk dus. Het vereist kennis van sectoren, grondstoffen, valuta’s etc.
Een goed voorbeeld van een hedge die betrekking heeft op idiosyncratisch risico is de credit default swap (CDS). Dit instrument werd in 2007 door onder andere Michael Burry gebruikt om te profiteren van het ineenzakken van de huizenmarkt. Het instrument fungeert als het ware als een verzekering op de waarde van onroerend goed. Als de waarde van het onderpand drastisch daalt, zou de waarde van dit instrument stijgen. Voor beleggers die toentertijd (een gedeelte van) hun vermogen investeerden in vastgoed was dit een perfecte hedge.
Indien een portfolio volledig gespreid is, is de invloed van idiosyncratisch risico verwaarloosbaar. Het afdekken van specifieke risico’s, zoals schommelingen van olieprijzen, is in dat geval niet zinvol. Deze zaken hebben immers weinig invloed op de volatiliteit van de portfolio als geheel. Wat resteert is het eerdergenoemde marktrisico. Dit risico heeft voornamelijk betrekking op de volatiliteit van bedrijven en sectoren door hun correlatie met de marktportfolio. Anders gezegd, als de markt als geheel zakt, zakt een goed gespreide portfolio ook.
‘Een onderneming ondervindt in meer of mindere mate het risico dat de totale markt ondervindt. Dit risico kan niet gereduceerd worden door diversificatie ofwel risicospreiding en wordt daarom systematisch risico genoemd.’
Wanneer een belegger dus het risico van een geconcentreerde portfolio wil afdekken moet voornamelijk worden gekeken naar het idiosyncratisch risico. Hierbij wordt geanalyseerd welke factoren de grootste invloed hebben op het rendement en vervolgens moet hier een effectieve hedge voor worden gevonden. Wanneer sprake is van een goed gespreide portfolio speelt het systematisch risico een grote rol. In dat geval zal het risico voornamelijk worden afgedekt door instrumenten te selecteren die profiteren op het moment dat de markt in haar geheel zakt. Zoals gezegd, omdat de blootstelling aan risicofactoren per portfolio varieert zullen de assets die de functie van hedge bekleden logischerwijs ook verschillen.
Toch moeten wij nog even stilstaan bij het eerdergenoemde systematisch risico. Dit risico heeft betrekking op het systeem als geheel. Het lastige aan systematisch risico is dat het over het algemeen lastig te voorspellen is. Sterker nog, de geschiedenis leert ons dat dat vrijwel onmogelijk is. Een gevaarlijk fenomeen dat hierbij op de loer ligt is het door Nassim Taleb geïntroduceerde ‘Turkey problem’. ‘
‘The Turkey Problem is that we often mistake the continued absence of harm as evidence that there will be no harm. Taleb's turkey scenario emphasizes our failure to accurately forecast the future.’
De kalkoen wordt elke dag een stukje blijer omdat hij goed gevoed wordt, tot de dag dat hij gegeten wordt.